东吴戴志锋银行次新股如何投资银行次新

研究结论

?银行次新股估值变动80%由发行规模解释，20%是基本面等其他因素解释；寻找银行次新股投资机会，更多需要研究其交易行为。

?次新银行股双重身份（次新板块与银行板块）的拆分：上市交易初期，银行次新股与次新股波动相关性强，之后与银行股波动相关性增强；次新城商行与银行股关联度，要大于次新农商行。

?次新银行股在本轮银行板块周期表现：11月-12月银行板块上涨和下跌周期提供良好样本，上市较长的城商次新股在周期中走势与银行板块接近。其中，贵阳银行最强，有基本面的原因，也有交易因素的原因。

?从交易的角度看，杭州银行、贵阳银行是银行次新股未来最优选择（对于机构投资者）：流通市值和发行规模中等，估值不高。

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银行次新股估值80%由“发行规模”来解释

什么因素决定银行次新股的股价差异？银行股具有同质性的特点，估值体系较稳定，股价同涨同跌的现象较普遍。但银行次新股的估值表现出较大差异，从常熟银行的2.36倍PB，但上海银行1.20倍的PB。早期上市银行的估值体系已经成熟，那次新股的估值是如何决定的？是本文所探索的，也希望为寻找银行次新股的投资机会，做些基础性研究。

银行次新股的研究方法。8家次新银行股集中上市，为研究提供比较好的样本。我们选择多个因素指标（基本面指标，交易因素指标，市场指标等）与次新银行股估值做回归分析，希望找到影响估值的核心因素。回归结果表明，影响银行次新股的核心因素主要是：发行规模。

银行次新股估值变动80%由发行规模解释。下图为次新股银行估值与发行金额的关系图，横轴为发行金额，纵轴为市净率（价格为12月30日收盘价）。由趋势线看出发行金额与估值为负相关关系，且直线拟合度良好，拟合优度83%。表明市场供求关系对次新股估值影响较大，发行金额的变动可以解释估值变动的83%。换而言之，基本面等其他因素解释银行次新股的估值20%的差异。

静态看，杭州银行的估值偏低。通过拟合直线计算预测市净率，如下表所示。明显低于预测值的是杭州银行，而农商行次新股估值均高于预测值。由于样本较少，这只是静态、机械的计算估值。

该结论的原因：供求关系是次新股的核心要素。解禁期前，流动市值较少，估值又要高于前期上市的银行的估值体系。传统银行估值体系对次新股影响小，基本面研究作用就较小，更多是交易行为的影响。寻找银行次新股投资机会，更多需要研究其交易行为。下文我们进一步对次新股的交易行为进行辨析，提供不同视角。

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次新银行股双重身份的拆分：银行板块VS次新板块

结论：1、上市交易后的2-3月内与次新股波动相关性强，之后与银行股波动相关性增强。2、次新城商行与银行股关联度，要大于次新农商行。

2.1从江苏银行与贵阳银行长时间维度分析：

与银行板块关联度逐渐增强

江苏银行：下图为江苏银行上市交易后股价波动与次新股指数波动以及与银行股指数波动的相关系数随时间变动图，图中横轴为日期，纵轴为相关系数。从图中可以看出，江苏银行上市交易后的91天之内，股价波动与次新股波动的相关系数高于与银行股的相关系数，且在55天到91天之间与次新股波动的相关系数最强，相关系数高于0.6，在91天之后，股价与银行股波动的相关性增强，相关系数在0.6上下波动，与次新股的相关性则逐渐减弱。测算上市交易92天至12月29日，与次新股波动相关系数为0.25，与银行股波动的相关系数为0.51。

贵阳银行：同江苏银行类似，剔除上市交易后15日数据，贵阳银行在上市后78天之内，股价波动与次新股波动相关系数高于与银行股波动的相关系数，且在73天内，显示出比较强的次新股属性，与次新股波动的相关系数在0.8左右，相关性明显；78天后，与银行股的相关系数增强，且超过与次新股的相关系数。且经计算，贵阳银行自上市后79天至12月29日，股价波动与次新股相关系数约为0.12，而与银行股波动系数为0.59。

2.2次新农商行常熟、江阴、无锡：

与银行板块关联度较低

常熟银行：下图为常熟银行股价波动与次新股指数波动及与银行股指数波动随时间变动的图表，其中剔除前34天数据。与无锡银行类似，常熟银行9月30日开始交易，剔除前34天数据后，恰好处于银行股上涨周期之前，估计与银行股上涨预期强烈有关，常熟银行与银行股指数相关系数高于次新股，尤其在银行股上涨初期，12月中后，银行股处于下跌周期，与银行股波动的相关系数则在12与而开始降低，与次新股相关系数则显著提升。且测算发现，12月中与次新股波动相关性达0.8，与银行股波动性相关性仅为0.05。

江阴银行：下图为江阴银行股价波动与次新股指数波动及与银行股指数波动随时间变动的图表。由于首发初期股价溢价显著，剔除前20天交易数据。在上市交易56天内，江阴银行股价波动与次新股波动的相关性较高，且相关系数在0.6-0.7之间；59天后，与银行股相关性增强，与银行股波动的相关系数较高，相关系数在0.4-0.5之间。但是在12月中旬之后，与银行股的相关性明显降低，与次新股的相关系则逐渐增强，估计与12月中银行股指数降低有关。

无锡银行：下图为江阴银行股价波动与次新股指数波动及与银行股指数波动随时间变动的图表，其中剔除前20天数据。无锡银行9月23日开始上市交易，由于首发初期溢价显著，剔除前20天数据后，恰好处于银行股上涨周期之前，估计与银行股上涨预期强烈有关，无锡银行与银行股指数相关系数明显高于次新股，由于12月中处于银行股下跌初期，因此12月中之后，与银行股先关系数降低，与次新股的相关性则慢慢提升。且测算发现，在12月12日至12月29日之间，与次新股波动相关性达0.93，与银行股波动性相关性仅为-0.13。

2.3原因解释：偏好资金不同

次新农商行估值偏高，流通市值小，主要是高风险偏好、喜欢次新股的资金为主力。次新城商行上市后，都有估值逐渐回落的过程，部分偏好银行股的资金逐渐进入，而次新城商行的流通市值偏大，也容易接纳该类型的资金；所以逐渐体现出某些银行板块的特征。

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次新股在银行板块本轮周期中表现

3.1次新银行股在11月-12月上涨和下跌中表现

银行板块刚好在近期有个上涨和下跌的周期，为研究提供很好的样本。银行股在年9月14日至年12月12日这一区间内，经历逐步上涨的过程，上涨9.37%，且在11月9日至12月12日期间内上涨幅度明显，涨幅7.5%；12月12日之后经历了一个大幅度的下跌，12月12日至12月30号期间下跌7.1%。这一周期对于银行次新股波动与指数波动的相关关系构成一定的影响，但个股表现不同。

各次新股在银行股周期中表现差异大。1、农商行在上涨和下跌时间明显早于行业，涨跌幅度高于行业涨跌幅度，且三家农商行涨跌区间一致。2、城商行不同，江苏银行和贵阳银行的涨跌周期与行业指数大致一致，下跌时间略早于行业，涨跌幅也与中小银行接近。贵阳银行表现强于江苏银行。

3.2各家次新股在周期中表现差异

江苏银行表现。在银行股这一轮涨跌区间内，江苏银行股价走势与行业走势接近，在9与30日至11月28日期间内，经历一个上涨的趋势，涨幅约13.4%，且在11月9日至11月28日期间内涨幅显著，达11.6%。在银行股下跌期间内，江苏银行也是呈现一个下跌的趋势，11月28日至12月30日跌幅9.1%。

贵阳银行表现。贵阳银行股价在银行股这一轮涨跌周期中，同样也经历一个涨跌周期，10月17日至12月12日经历上涨趋势，涨幅20.4%，12月14日至12月30日经历下跌周期，降幅11.9%。贵阳银行表现强于江苏银行。

江阴银行表现。江阴银行在银行股涨跌周期中，也表现出涨跌趋势，10月21日至11月14日震荡上行，涨幅14.4%，11月14日之后股价下行，股价下行时间早于行业指数，至12月30日，下跌幅度21.3%。

无锡银行表现。无锡银行在银行股涨跌周期中，也表现出涨跌趋势，且涨跌区间与江阴银行类似，10月21日至11月14日震荡上行，涨幅25.6%，11月14日之后股价下行，股价下行时间早于行业指数，至12月30日，下跌幅度24.4%。

常熟银行表现。常熟银行在银行股涨跌周期中，也表现出涨跌趋势，且涨跌区间与江阴银行和无锡银行类似，10月21日至11月14日震荡上行，涨幅37.8%，11月14日之后股价下行，股价下行时间早于行业指数，至12月30日，下跌幅度24.7%。

3.3由贵阳银行看未来投资机会

由贵阳银行看未来投资机会。本轮银行板块上涨，

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