本轮利率下行重回年内底部的概率不大江海证

主要内容：

利率债投资策略：对比前期利率低点的宏观环境，推动当前利率继续下行的利多因素在于当前经济回落明显，生产疲弱叠加信贷投放减弱带来的经济悲观预期加剧。但从其他因素来看，通胀预期明显上升，受此掣肘，政策利率再次调降的可能性在降低；经济下行压力加大的背景下，稳增长政策加码的必要性也在提升；同时中美贸易摩擦相较8月明显缓和，当前外部经济失速下行的不确定性减弱。综合这些偏空因素的制约，本轮利率下行再次回落至8月低点的概率较小。

当前利率能否下行至年内历史低点？从10年国开利率走势来看，截至目前，年内利率已经走出了三个阶段性趋势，而近期同样出现了一个阶段性拐点，对比当前利率与年内最低点(8月20日)相差18bp左右，那么在本轮趋势中利率能否下行至前期低点？对此，我们将现阶段的宏观环境与8月中旬的情形做个比较，具体如下：

（1）从基本面和政策基调来看，对比7月，10月宏观经济继续探底，下调部分项目资本金比例等稳增长政策加速推进也证实了经济下行压力加大，现阶段经济预期或许更加悲观。需要说明的是，8月（11月）中旬公布的是7月（10月）的宏观数据。7月经济在6月的基础上大幅回落，PPI为年内首次由正转负。10月社融信贷存在超季节性回落，由此市场的悲观预期再起，随后经济数据全面回落再次强化悲观预期。与7月相比，宽信用政策已经逐渐落地，但10月PPI连续第四个月大幅回落，反映生产疲弱，经济存在进一步下行风险；同时在LPR两次调降的情况下，剔除季节性因素的10月新增信贷依然下滑，表明银行信贷力度有所减弱，经济悲观预期加剧。

（2）从通胀来看，当前通胀上行压力延续，通胀预期明显高于8月。8月12日猪价突破年以来最高点后，对CPI的预期渐起，但在8月公布的7月CPI仅小幅回升，通胀问题尚没有引起广泛

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