资管报告系列商业银行资管业务股权投资的
文/浦发银行资管部
众所周知，在我国以银行为主导的间接融资体系中，企业获得融资主要是通过银行贷款这一传统信贷模式来实现，造成企业只能通过负债获得资产，增加了其资产负债表的压力。
随着我国经济步入新常态，经济增速明显放缓，放大了企业资产负债表的压力，迫使企业开始主动去杠杆，债务类融资已经难以简单满足企业的需求，企业更需要的是能增加其资产而不是负债的权益类融资，这与我国传统的信贷供给模式产生的明显的矛盾，资金供求的这种矛盾也是造成我国当前“资产荒”的最主要原因。
作为我国多层次资本市场的有效补充，商业银行资管业务在缓解上述金融供给和需求之间的矛盾起到了不可替代的积极作用。资管业务通过产品的创新，已经开始主动提供传统商业体系无法提供的权益类融资服务，连接起实体经济和资本市场。
与此同时，对投资者而言，股权投资相较于其他固收类资产有较为明显的优势，即收益弹性高，回报丰厚；此外，股权投资也是银行理财业务转型的必经之路，进一步丰富了银行理财资产配置范围，进而满足高净值和私人银行客户的理财需求，充分彰显银行理财业务优势。
因此，无论是基于更好满足客户融资需求，支持实体经济，配合国家的产业结构调整和供给侧改革的考量，还是基于商业银行自身转型发展的需要，改变传统的单一信贷供给模式，为客户提供更多的权益类融资，是当前我国商业银行的必然选择。
当前商业银行进行股权类投资主要是通过资产管理业务来实现，通过与券商、基金以及信托进行合作的模式介入，具体的参与方式和领域主要如下：
一、商业银行参与股权投资的方式
首先，在参与方式上，鉴于目前商业银行信贷资金不能进行股权类投资，同时理财资金的主体地位也并未得到确立，理财领域的政策约束相对较多，因此，当前商业银行参与股权投资主要是使用理财资金，采用银证、银信和银基合作的方式，通过资管计划具体参与到项目的投资中，充分发挥商业银行在资金募集和风险控制方面的优势，以及券商、信托和基金业务手段的灵活性和多样性的特点，以及在投资决策方面的专业化优势，不同金融机构之间优势互补，实现共赢的局面。
其次，在具体的参与内容上，一方面，针对上市公司或者政府等征信良好的客户融资，商业银行主要通过与客户直接对接，进行深度合作，通过结构设计，满足客户的不同融资需求：围绕上市公司整体市值管理与发展战略，通过产业整合基金等模式满足上市公司的融资要求；在中央对于地方政府融资进行规范和限制了以后，政府的融资模式需求也呈现多元化的趋势，商业银行在与政府的合作模式也在发生着改变，随着资产管理业务的不断发展，融资结构创新层出不穷，为地方政府的融资提供了多种选择，包括政府产业引导基金以及PPP投资都是商业银行资管业务参与的重要领域。
另一方面，针对良莠不齐的中小企业，或者尚处于起步阶段成长性良好的产业，考虑到传统商业银行在项目筛选和评估方面的劣势，一般采用的是与优秀的基金管理人合作，发挥其在投资方面的专业化优势，通过与优秀的基金管理人合作共同投资，参与他们设立的股权投资基金，共同进行项目选择、项目评估、项目决策、项目投资以及投后管理，充分学习和利用优秀基金管理人多年形成的行业、投资、项目评估以及风险把控经验，可以有效降低现阶段银行理财股权投资的风险，同时也将加快商业银行股权投资的经验积累以及人才培养，提高银行理财投资收益。
与此同时，发挥商业银行传统信贷的渠道优势，选择有潜力的合作企业，利用商业银行先天的客户基础，通过传统商业银行业务合作中积累的对企业、以及行业的分析判断，择优进行推荐。通过与私募股权基金合作，进行投贷联动，或者采用包括债转股、认股选择权的方式，在充分了解客户的基础上，有效发挥不同金融产品的各自特点。
当前，伴随着供给侧改革的进一步深化，在经济下行的大背景下，金融供给与需求的矛盾使得监管的态度发生了变化，从政策层面开始鼓励商业银行不限于传统的信贷资金投放模式，而是提供更多的金融工具和创新产品，比较典型的就是“投贷联动”模式的推出。
二、投贷联动的政策红利对股权投资的影响
自年国务院发文《关于加快科技服务业发展的若干意见》首提要“探索投贷结合的融资模式”以来，投贷联动模式日益得到监管层认可。年4月20日，银监会、科技部、人民银行联合印发了《关于支持银行业金融机构加大创新力度开展科创企业投贷联动试点的指导意见》(银监发〔〕14号)，明确提出“加强多方协作，优化政策环境，整合各方资源，实现市场主导和政府支持相统一，股权投资和银行信贷相结合，引导银行业金融机构有序开展投贷联动试点工作，取得经验后稳步推广”，并公布了第一批试点名单。
5月，银监会牵头召开了投贷联动试点工作的启动会，银监会副主席周慕冰在启动会上指出，试点银行要充分认识投贷联动业务带来的机遇和挑战，在发展战略、机制建设、风险管理、人力资源等方面做好充分准备，积极稳妥开展投贷联动业务。种种迹象显示，未来投贷联运的模式将会进一步推广，政策红利也会陆续释放，对于商业银行资管业务，正是千载难逢的好机会，因为资管业务不同于传统的信贷，在股权投资方面有得天独厚的优势。
投贷联动模式主要是指由商业银行独自或与股权投资机构合作，以“债权+股权”的模式为目标企业提供融资，形成银行信贷和股权投资之间的联动融资模式。
投贷联动根据股权分享形式不同大致可以分为三种模式：
一是银行与私募股权投资机构合作模式。在股权投资机构对目标企业尽调评估和投资基础上，商业银行与私募股权投资机构约定股权分享机制，为借款企业提供融资，实现股权与债权的联动。具体又可细分为投贷联盟和期权贷款模式。投贷联盟是银行跟随私募股权投资机构对企业给予一定比例的信贷支持甚至融资解决方案；期权贷款则是银行在与企业签订贷款协议时，约定可以把贷款作价转换为对应比例的股权期权，在客户通过IPO或股权转让等实现股权溢价后，由股权投资机构抛售所持部分股份，按照初始约定比例与银行共享分成。
二是银行集团内部投贷联动模式。即商业银行在为科技型借款企业提供信贷服务时，通过集团内部具有股权投资资格的子公司对其进行股权投资，在集团内部实现投贷联动。
三是向股权投资机构发放贷款模式。即银行直接向股权投资机构发放专项用于目标客户的贷款，间接实现对科创型企业的融资支持。
同时，地方政府和行业主管部门要整合多方资源，通过充分发挥风险分担和补偿作用、完善科技金融配套基础设施、加快发展科创企业产业链等方式，创造良好的科技金融生态。
投贷联动拓宽了中小企业的直接融资渠道，同时商业银行能够较高程度分享中小企业的成长收益。但是这种模式存在银行谨慎经营与股权投资略显激进的文化冲突。它需要商业银行改变传统的、过于依赖抵押担保的信贷理念，从重抵押担保向第一还款来源回归；需要商业银行重塑风险观念，从一味回避风险向识别风险、理解风险、管理风险转变；需要改革考核机制，建立差异化考核激励办法，适当提高对科技型企业的风险容忍度，建立合理、明晰、可操作的尽职免责制度。
与投贷联动紧密结合的就是“债转股”的进一步实施。不同于之前我们基于增量的角度考虑商业银行参与股权投资，为减轻企业压力，政府对于企业的存量债务问题也提供了新的思路，债转股或可作为投贷联动的重要环节，为商业银行经营转型提供新的思路。
三、债转股的具体操作及商业银行资管业务在其中发挥的作用
债转股，是一种债务重组，也是处置不良资产的常用方式之一。债转股使得企业的债务减少，注册资本增加，原债权人不再对企业享有债权，而是成为企业的股东，实质上是将企业的存量债务转变为债权人对企业的股权投资。在企业去杠杆、银行不良上升、注册制等股权融资受限的背景下，债转股在推出时点和政策支持力度上均有望超出市场预期。
根据市场预计，首批债转股规模约为1万亿元，预计在三年甚至更短时间内，化解1万亿元左右规模的银行潜在不良资产，本轮重启的债转股最大的特点是采用市场化方式进行。债转股对象聚焦为有潜在价值、出现暂时困难的企业，以国企为主。
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