风险因子业绩归因与指数化投资金融工程专

分析师/张青（执业证书编号S1）

研究助理/余景辉

今年以来，指数基金风靡一时，规模逆势大增。伴随机构投资者话语权的提升以及公募FOF产品的大量发行，我们预计指数化投资将更加大行其道，引领潮流。

目前市场指数众多，除各类宽基指数外，SmartBeta指数也在不断创设，如低波因子指数、红利因子指数、盈利质量指数等。那么如何对各类指数的投资机会进行把握，即如何研判各类指数的收益风险比，进而进行配置，是一个投资实践中很现实的问题。为此，我们有必要建立起一个对指数的统一评价及分析体系。

指数化投资的核心是获取Beta收益，而Beta收益的来源众多，既可能来自于市场基准收益，也可能来自于行业收益，还可能源自于如规模、估值、低波等各类市场风格幅度收益。以Barra为代表的风险归因模型将资产或组合的收益率拆解为了各类风险因子（涵盖国家因子、行业因子以及风格因子）的贡献。按照这一框架，某一指数实际上就可以看成是一系列公共的风险因子与其自身特质因子的组合，这样以来，不同指数间就具有的可比性，即重点比较不同指数的风险因子暴露即可。

本文主要探讨如何基于Barra框架下的风险因子，构建权益资产的业绩归因系统，以及如何从业绩归因视角构建指数化投资策略。报告分为三个部分：一是风险因子的构建；二是基于风险因子的宽基指数业绩归因展示，我们选取了年以来走势差异较大的大盘风格指数中证指数以及小盘风格指数中证指数作为示例；三是从业绩归因视角，探讨了一点对年指数投资的思考。

展望年，规模因子方面，我们倾向于大小盘风格分化逐步走向均衡。主要是因为年可能处于整体性的盈利下行周期，大小盘的业绩分化不再明显，无论是大盘还是小盘股的持续走向均不具备强力有的基本面基础。再者，价值因子可能会录得超额收益。一是弱势格局下，价值因子具有一定的防御属性；二是A股市场的机构投资者占比不断提升，尤其是海外机构投资者在加快布局，而机构投资者较为重视个股的估值水平，且从历史来看，估值因子长期具有超额收益。其次，波动率因子方面，弱势格局下低波因子的防御性属于可能依旧会受到

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