证券行业深度报告海外投行新趋势,混业化
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一、海外投行新格局：混业态势不断加强?自年《金融服务现代化法案》出台之后，美国金融业从分业回到混业模式；日本紧随其后完成从分业到混业的经营变革。自21世纪开始，世界上除中国大陆外的主要金融市场（美洲、欧洲、日本、中国台湾）均采取混业经营模式。在这种经营模式下，当前世界范围内的投资银行按照组织形态主要可以划分为两大类四小类：
第一类为独立投行：其中包含：①独立的专业化投行（即国内意义上的券商，如R.詹姆斯、杰佛瑞、拉扎德、格林希尔）；②在次贷危机后转型为银行控股型公司的大型投行（其主体业务和经营仍是独立投行的结构，因此目前仍然可以将其作为独立投行看待，如美国高盛集团、摩根士丹利）；
第二类为综合银行：其中包含：①既从事商业银行业务，又从事投行业务的全能型银行（这类如德意志银行、巴黎银行）；②商业银行参股或建立附属公司从事投资银行业务（代表公司为汇丰、摩根大通、花旗、美银）。
目前，世界范围内投行的混业经营成为趋势，综合银行和商业银行踏足投行业务，独立投行也开始向信贷类商业银行业务伸出触手。其变化一方面源于次贷危机出于风险规避对于投行杠杆的调整与限制，另一方面源于当前海外综合投行及独立投行不断扩大其业务规模、抢占市场的必然需求。
（一）“大行混业经营、中小行维持独立”格局成因
次贷危机后，大型投行纷纷转型混业经营，中小投行仍坚守独立投行经营体制。
次贷危机前，虽然已经没有了分业经营限制，但是美国投行并未加入混业经营的潮流且呈现良好发展态势；但次贷危机后，美国前五大独立投行被迫破产、被收购或进行转型为银行控股公司，走向混业经营。其中：美林证券被美国银行收购；贝尔斯登被摩根大通收购；雷曼兄弟破产；高盛和摩根士丹利转型银行控股公司。
年次贷危机结束后美国监管机构进行了系统的反思，年7月21日，奥巴马政府颁布《多德-弗兰克法案》（Dodd-FrankWallStreetReformandConsumerProtectionAct），对金融监管体系做出进一步完善。
《多德-弗兰克法案》中的《沃克规则》限制了大型投行（独立大型投行在次贷危机中被银行收购或自主转为银行控股公司）自营业务规模，对现券和衍生品市场做市业务产生负面影响，投行做市持仓持续收缩，其中公司债一级交易商持仓规模由年日均亿美元降至年日均亿美元，全球衍生品交易商持仓名义规模占比由年末44.2%降至年末15.4%。
《多德-弗兰克法案》规范了场外衍生品市场，增加场外交易的透明度，对投行交易利润产生较大侵蚀。次贷危机前，大型投行处于场外市场的核心地位，做市收益丰厚，通过信息优势赚取超额收益。衍生品合约标准化后在中央对手方交易所进行交易清算，交易信息相对透明，大型投行净值优势削弱，超额利润减少。
年9月在瑞士召开的巴塞尔银行监管委员会管理层会议上，27个成员国的中央银行代表就加强银行业监管的《巴塞尔协议III》达成一致，《巴塞尔协议III》提高了资本充足率要求，对投行的流动性风险管理也做出相应的规范，其中核心资本充足率由《巴赛尔协议II》的4%上调到6%，同时计提2.5%的防护缓冲资本和不高于2.5%的反周期准备资本。资本充足率要求的提高迫使大型投行降低杠杆，退出自营和部分做市交易。
因此，在银行控股架构下，华尔街传统大行开始探索混业经营模式，通过信贷类业务和财富管理业务提升业绩稳定性和盈利水平。
与此同时，众多中小投资银行仍选择凭借原有的投行专业化优势，保持投行独立经营体制，如R.詹姆斯、杰佛瑞、拉扎德、格林希尔等。这样的变化最终形成了大型投行混业经营，中小投行仍保持独立投行的结构。
（二）近期格局：华尔街大行发力迅猛，独立投行转战商业银行业务
独立投行在近年来的经营中开始受限，开始像商业银行业务领域（信贷息差盈利模式）伸出触角。
1.华尔街综合银行发力迅猛，其收入利润体量均远超独立投行
华尔街大行（总部在美国的六大银行）近年来发展迅猛。大型综合银行（JPMorgan,BankofAmerica,WellsFargo,Citi,）的营业收入及利润体量已远超独立投行（MorganStanley和GoldmanSachs）。年收入水平排序分别为JPMorgan,BankofAmerica,WellsFargo,Citi,MorganStanley和GoldmanSachs。
从业绩的成长性和波动性来看，综合性银行受益于商业银行板块表现显著优于独立投行。
自年末美国进入加息周期以来，美国银行业的收入来源越发倾向于稳定的零售银行业务。而容易产生波动的资本市场交易类、投行类业务收入贡献逐年减少。加息周期（-年）中，综合性银行依靠遍布全球的商业银行网点，短时间内实现对零售客户的广泛覆盖，形成规模效应。在该业务领域，净利息收入的贡献最为显著：据WallStreetJournal统计，至年，全美银行业80%的收入增长来自于净利息收入；而净利息收入增幅的80%与存贷息差变宽相关，仅20%与信贷规模增长有关。
而独立投行零售客户基础相对薄弱，所擅长的资本市场交易类、投行类业务周期性强、波动性大，总体表现弱于综合性银行。
从资产规模来看，综合银行总资产、净资产大幅领先独立投行。年摩根大通、美国银行、富国银行和花旗银行平均总资产达到亿美元，平均净资产达到亿美元，而同期摩根士丹利和高盛的平均总资产为亿美元，平均净资产为亿美元，均不到综合银行的二分之一。雄厚的资本实力为综合银行带来更强的业务扩张能力和获客能力，便于同时开展多类业务；独立投行则受制于相对较弱的资本实力和相对单一且高度顺周期的业务结构，较难实现稳定收入。
从ROE来看，除花旗银行年出现异常外，综合银行近十年ROE较为稳定且呈上升趋势，独立投行则呈现更强的波动性。年华尔街六大行中摩根大通ROE最高为13.94%，高盛ROE为9.38%，居于末位。
从市值来看，综合银行近十年市值全面领跑独立投行。年末，摩根大通、美国银行、富国银行和花旗银行市值分别为、、和亿美元，摩根士丹利和高盛市值分别为和亿美元。从两家独立投行来看，摩根士丹利凭借数十年的财富管理领域经验与较早的转型，逐渐获市场青睐，已于年赶超业务转型相对滞后的高盛。
2.国际独立投行试水零售业务板块，开始逐渐商行化
为了平缓市场周期对业绩影响的波动性，以及应对传统投行业务板块的盈利属性下滑，独立投行转向相对保守的业务模式，试水商业银行板块。
通过对大型独立投行近年来年报分析发现，其已经不在固守原投行业务板块。为了应对周期性波动，面对综合性银行在商业银行领域的领先优势，大摩、高盛这类已具备银行控股型企业资质的独立投行已从战略层面对业务模式进行调整，开始在零售领域和信贷以及息差领域伸出触角。
二、海外投行发展趋势：加大力度开发零售客户?无论综合银行还是独立投行，均开始越来越重视零售客户的开发。次贷危机后，美国监管政策限制了大型投行依靠重资产、高杠杆的高速扩张。独立投行已从战略层面对业务模式进行调整，开始愈发重视零售客户的开发。
（一）综合银行坐享庞大零售业务版图优势，延申客户服务深度
1.摩根大通：深耕零售银行业务，延申财富管理
摩根大通的业务主要分为4个板块：个人社区银行（即零售业务板块）、企业投资银行、商业银行和资产财富管理板块。
摩根大通深耕零售银行业务，银行网点遍布全球。其个人社区银行板块净收入稳稳占据全业务净收入的一半，年实现净收入.83亿美元，同比增长7.3%，占全业务净收入比47.6%；年末客户存款将近亿美元，同比增长5.8%；放出贷款超过亿美元，与去年基本持平。摩根大通在全世界拥有接近个营业网点，活跃线上客户接近万人。此外，年该板块净利率接近30%，ROE为31%，超过其他业务板块和全公司水平。
摩根大通于年开始推出财富管理业务，隶属资产管理板块。年起，资产管理板块更名为资产财富管理板块（AssetWealthManagement,AWM）。年，该板块实现净收入.16亿美元，占全业务净收入的12.2%，净利率为20%；管理客户资产超过3.2万亿美元。其中：
AM（资产管理）提供全面的全球投资服务，包括资产管理、养老金分析、资产负债管理和积极的风险预算策略，年贡献收入73亿美元。
WM（财富管理）提供投资建议和财富管理服务，包括投资管理、资本市场和风险管理、税务和房地产规划、银行、贷款和专业财富咨询服务。年贡献收入71亿美元。
年对财富管理板块进行了业务重组，将把面向富裕客户的美国财富管理业务与其分行网络的财务咨询业务合并起来，加上摩根大通新的YouInvest在线经纪业务，共同构成摩根大通的新的财富管理体系。
2.美国银行：零售为主，各项业务均衡发展
美国银行业务板块分类如下：消费者银行板块、全球财富与投资管理板块、全球银行板块、全球市场板块和其他板块。
年美国银行消费者银行板块实现净收入.9亿美元，其中存款业务.2亿美元，贷款业务.7亿美元；全球财富与投资管理部板块.4亿美元；全球银行板块.8亿美元；全球市场板块.1亿美元。近年来消费者银行板块收入占比稳步上升，自年的37%上升到年的52%。
财富管理方面，美国银行全球财富与投资管理板块年实现净收入.4亿美元，占全业务净收入比21.3%，净利率为22%；管理客户资产超过3万亿美元。美国银行的财富管理业务分为美林全球财富管理和美国银行私人银行两部分。前者主要通过完善的财务顾问体系，为个人可投资资产高于25万美元的人提供投资管理、经纪、银行和退休产品等个性化服务；后者主要服务于超高端客户，提供各类财富管理业务和个人信托业务等。
（二）独立投行：
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