资本补充工具CBS以及银行永续债投资主

央行：1月24日，为提高银行永续债（含无固定期限资本债券）的流动性，支持银行发行永续债补充资本，中国人民银行决定创设央行票据互换工具（CentralBankBillsSwap，CBS），公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。同时，将主体评级不低于AA级的银行永续债纳入中国人民银行中期借贷便利（MLF）、定向中期借贷便利（TMLF）、常备借贷便利（SLF）和再贷款的合格担保品范围。

（一）“中国人民银行有关负责人就创设央行票据互换工具答记者问”摘要

（1）CBS操作：央行票据互换操作采用固定费率数量招标方式，面向公开市场业务一级交易商进行公开招标。中国人民银行从中标机构换入合格银行发行的永续债，同时向其换出等额央行票据。到期时，中国人民银行与一级交易商互相换回债券。银行永续债的利息仍归一级交易商所有。央行票据互换操作的期限原则上不超过3年，互换的央行票据不可用于现券买卖、买断式回购等交易，但可用于抵押，包括作为机构参与央行货币政策操作的抵押品。央行票据期限与互换期限相同，即在互换到期时央行票据也相应到期。在互换交易到期前，一级交易商可申请提前换回银行永续债，经中国人民银行同意后提前终止交易。由于央行票据互换操作为“以券换券”，不涉及基础货币吞吐，对银行体系流动性的影响是中性的。

（2）CBS可接受满足下列条件的银行发行的永续债：一是最新季度末的资本充足率不低于8%；二是最新季度末以逾期90天贷款计算的不良贷款率不高于5%；三是最近三年累计不亏损；四是最新季度末资产规模不低于亿元；五是补充资本后能够加大对实体经济的支持力度。

（二）专题解读

（1）资产换资本”的非中性：央行互换持有的永续债会增加资产端的“对其他存款性公司债权”，同时央行发行央票会在负债端增加“发行债券”。由于没有交换本金，只是“以券换券”（央行通过央票打“欠条”），不直接增加基础货币投放—中性货币政策。但一级交易商互相购买永续债可通过CBS将相应资产同比例转换为资本，按照10%的平均资本充足率要求，这部分资本可以放大10倍资产，远高于基础货币4倍左右乘数效应。

（2）CBS对永续债的收益及流动性提升机制：“央行票据互换操作采用固定费率数量招标方式，面向公开市场业务一级交易商进行公开招标”。央行可能要为央票付息，而银行永续债的利息仍归一级交易商所有，意味CBS可提升对应银行投资收益；而且，CBS虽不能交易，但可以作为向央行借钱的抵押品而进一步加杠杆，这将极大增强永续债的吸引力。

中国人民银行公开市场业务一级交易商：年3月公告48家，其中券商2家（中信、中金）

（3）出表与否与资本占用：A.CBS之后，永续债利息仍归银行，参照企业会计准则，永续债无法出表以及节省资本占用，永续债还是趴在银行资产端，同步多一份“互换”的央票，以及对应的“对央行负债”。其主要作用在于提升流动性（抵押品/改善LCR指标），让不同银行之间的资本转借成为可能。B.银行购买他行永续债，超过本行核心一级资本10%部分，要相应扣除本行“其他一级资本”；10%以内部分则按风险权重计算风险加权资产，目前暂未明确，理论上应该在%（次级债权重）与%（普通股）之间。

中国银行：1月25日，中国银行在银行间债券市场成功发行亿元无固定期限资本债券，可提高中国银行一级资本充足率约0.3个百分点，全场认购倍数超过2倍，票面利率为4.50%，较本期债券基准利率（前5日五年期国债收益率均值）高出bp。本次债券吸引了境内外的余家投资者参与认购，涵盖商业银行、保险公司、证券公司、财务公司、证券投资基金、理财产品等境内债券市场主要投资人，以及央行、保险公司和资产管理公司等境外机构。

（一）中国银保监会关于保险资金投资银行资本补充债券有关事项的通知（银保监发〔〕7号，1月24日）摘要

...为服务实体经济，防范化解金融风险，扩大保险资金配置空间，根据《保险资金运用管理办法》《保险资金投资债券暂行办法》等规定，现就保险资金投资银行资本补充债券有关事项通知如下：

（1）保险资金可以投资银行发行的二级资本债券和无固定期限资本债券。

（2）商业银行发行的二级资本债券和无固定期限资本债券纳入无担保非金融企业（公司）债券管理。

（3）保险资金投资的商业银行二级资本债券和无固定期限资本债券，其发行人应当符合下列条件：

A.公司治理完善，经营稳健；

B.最新经审计的总资产不低于00亿元人民币，净资产不低于亿元人民币；

C.核心一级资本充足率不低于8％，一级资本充足率不低于9%，资本充足率不低于11％；

D.国内信用评级机构评定的AAA级或者相当于AAA级的长期信用级别。

（4）保险资金投资的商业银行二级资本债券应当具有国内信用评级机构评定的AAA级或者相当于AAA级的长期信用级别。

（5）保险资金投资的商业银行无固定期限资本债券应当具有国内信用评级机构评定的AA+级或者相当于AA+级以上的长期信用级别..

（二）关于社保基金的投资范围：年4月1日国务院常务会议决定适当扩大全国社保基金投资范围。会议决定，在依法审慎合规、确保安全的前提下，一是把社保基金债券投资范围扩展到地方政府债券，并将企业债和地方政府债投资比例从10%提高到20%。二是将基金直接股权投资的范围，从中央管理企业的改制或改革试点项目，扩大到中央企业及其子公司，以及地方具有核心竞争力的行业龙头企业包括优质民营企业。三是将基金的信托贷款投资比例上限由5%提高到10%，加大对保障性住房、城市基础设施等项目的参与力度。四是允许基金按规定在全国银行间一级市场直接投资同业存单，并按照银行存款管理。

（三）专题解读

（1）条款设计：A.银行的永续债不能包含票息跳升机制，以形成银行的赎回预期，这是银行永续债与非金融永续债定价的重要差别。B.永续债有利息延迟支付机制，核心内容是：任何情况下发行人有权取消本债券的全部或部分派息，且不构成违约事件。发行人可以自由支配取消的收益用于其它到期债务。取消的利息将不会累积到下一个付息周期。这点比二级资本债的减记更不友好。

（2）关于减记或转股：A.年2月27日，央行发布《中国人民银行公告（）第3号》，提出资本补充债券包括“无固定期限资本债券”。B.在《中国银监会关于商业银行资本工具创新的指导意见》提及“若对因减记导致的资本工具投资者损失进行补偿，应采取普通股的形式立即支付。”3号文放开吸收损失方式之后，意味着永续债以及二级资本债都可以采用转股型。C.债券触发减记或者转股条款时，将不可避免地需要转换场所。

（3）监管的合意安排：由国有大行完成锚的确定，其他银行通过加点完成定价。唯一的差别可能在于不同类型银行永续债发行价格分化会更大，背后反映的是资质较弱银行的尾部风险。

（4）关于流动性：A.银行间市场融资：CBS使银行永续债在银行间市场具备了融通的功能，胜过当前的二级资本债。B.永续债自身的二级市场交易活跃度更多与自身定价有关，超出了央行信用加持的能力范围。

（5）投资主体分析：18年3月12日，一行三会、外管局发布《关于进一步支持商业银行资本工具创新的意见》（银监发〔〕5号），《意见》要求积极支持商业银行资本工具创新的有益探索，拓宽资本工具发行渠道，增加资本工具种类，扩大投资主体范围，改进资本工具发行审批工作。《意见》要求“增加资本工具种类……研究完善配套规则，为商业银行发行无固定期限资本债券、转股型二级资本债券、含定期转股条款资本债券和总损失吸收能力债务工具等资本工具创造有利条件”；“扩大投资主体范围。在防范风险的前提下，研究社保基金、保险公司、证券机构、基金公司等机构对商业银行资本工具的投资政策，扩大商业银行资本工具的投资主体范围，分散集中度风险，降低商业银行资本工具的发行成本”。18年12月25日，金融委办公室召开专题会议，研究多渠道支持商业银行补充资本有关问题，推动尽快启动永续债发行。

A.银行自营：银行自营购入的永续债可通过CBS置换给央行，但没有卖断，故自营购入永续债是无法出表（资本占用、久期等）。

B.银行资管：顾虑多在期限及二级市场流动性。

C.券商自营：由于券商自营的业绩考核，比较

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