银行投顾业务手册

在狂热的资管浪潮褪去后，银行与非银资管之间的委外合作一地鸡毛，对非银的不信任感、戒备心与仍然强烈的投研服务需求是很多中小银行内心的矛盾。

投顾作为目前非银机构向银行输送投研服务合作的为数不多的成熟渠道，或许是平衡中小区域银行这种矛盾想法的一种手段。

原标题：银行投顾手册

来源：联讯麒麟堂（ID：macro_liqilin）

联讯证券首席经济学家、研究院院长李奇霖

联讯证券宏观研究助理钟林楠

（ua18）

1脆弱的平衡：信任感VS投研需求-年，伴随着货币宽松与低迷的实体经济，金融市场出现了大规模的同业空转套利现象，多年来发展缓慢的资管行业凭借着这一波的同业互买嵌套，实现了飞跃式的发展，规模跨入百万亿大关。但高规模之后，随之而来的是管理难题。中小银行的理财与同业业务大幅扩张，负债成本刚性化，对资产端做高收益的能力提出了高要求，但投研团队的资产配置、交易与风险评估筛选能力却没有跟上。大行虽有厚实且专业的投资团队，但与快速扩张超万亿的理财资金相比，团队的配置与建设速度依然落后。于是，在要收益、要规模与自身能力无法满足管理需求的矛盾驱动下，委外业务开始兴起并蓬勃发展。从形式上看，委外业务分为两种。一是产品形式，银行自营或理财资金通过购买证券公司资管产品的形式，将资金委托给证券公司的资管部门管理，银行获取固定的投资回报收益，证券公司获取管理费与超额收益；二是投顾形式，证券公司为银行提供投资建议，银行择机听取，在自身的系统与托管账户中操作，证券公司收取一定的投顾费用。由于当时，1）证券公司的资管产品还具备“刚兑”的光环，仍属无风险的金融资产；2）银行自身风控严格，在投资信用债的评级、杠杆等方面具有较多限制，下沉资质或高杠杆或利用国债期货等衍生品对冲等策略手段都无法在投顾的委外形式下进行，银行获得的收益要比产品形式的委外更低；3）投顾需要银行自身配备相应的交易与投资团队，不如产品形式的委外方便。因此，在-年间，第一种形式的委外在市场上更为普遍。据普益标准的数据，不考虑投顾，年三季度，银行理财的委外规模可能已经超过了3万亿，农村金融机构的委外比例达到了近50%。但年后，产品形式的委外规模尤其是中小行的委外规模趋于收缩。一方面是因为年四季度债灾来临时，银行购买的券商资管产品出现了较大的浮亏，当产品到期或银行赎回时，券商无法对亏损做出有效的应对，“刚兑无风险”的声誉受损。银行逐渐认识到即使是委外，非银的投资水准也存在千差万别，不一定会取得更好更稳健的收益。同时在委外的过程中，也一度出现部分非银机构为自身利益损害委托人利益的行为，这使得银行对非银资管的信任度明显下降，对再次合作存在戒心。另一方面是因为在金融严监管去杠杆背景下，银保监会严查同业空转套利行为，不少地方的监管机构对银行施以更强的政策约束，如不让银行的委外资金出省，甚至不能做委外业务，存量项目到期不能再续等。在两方的影响下，产品形式的委外业务一度陷入停滞，非银资管的管理规模快速收缩，在金融机构资产负债表中，体现银行委外规模的对其他金融机构的债权这一项，在年初达到峰值后至今，已经收缩了近5万亿。看起来，曾经盛极一时的银行委外浪潮在褪去。但从根本上讲，银行委外的需求还在。因为委外出现的根源是银行管理资金所需的投研能力与实际的投研团队建设之间存在矛盾，这个矛盾在年后并没有出现根本性的变化。1、不少农商行曾在年利率低点的位置入场，存量资产现在依然处于浮亏的状态，需要利用交易等手段去处置，但很多银行自身交易能力有限，对存量资产的处置能力不足；2、负债成本偏高，市场又再度出现资产荒，银行重新面对年的尴尬境地，配什么、怎么配再次成为很多银行资金业务管理的难题。从负债端来看，表外同业理财趋于消亡，银行资管更依赖零售理财发力，但多年购买“刚兑”理财形成的思维在短期内很难转变，零售端接受净值型理财比较困难。很多投资者依然希望银行给出一个预期收益的报价，很多银行为中和监管的净值要求与客户需求，会给出一个业绩基准。在过渡转型的关键时期，为保住客户与理财规模，这个业绩基准其实和“预期收益”无异，在某种程度上变成了银行理财的“隐性”负债成本，给了银行理财较大的做收益压力。在表内，银行存款端未实现真正意义上的利率市场化，在净值化转型仍在路上、货币与类货币资管产品层出不穷以及同区域争夺市场份额要规模的竞争压力下，银行的揽储难度加大。很多银行被迫采取大额存单、结构化存款等高息揽储工具来吸收存款，负债成本明显提升，自营从资负部获得的资金成本水涨船高，在资产端做收益的诉求也明显提升。但从资产端来看，现在又是处于缺乏优质高收益资产的状态。地产融资被抑制，实体创造资产的能力受限，非标增量虽有好转，但仍是负增长；股票虽有结构性的机会，但表内自营受制于法规限制，无法直接投资，理财投资需满足较为严苛的条件，且需控制投资比例以避免高波动；债券，利率的点位已经偏低（历史三分位数），信用债高评级的下不去手，因为收益太低；低评级的也下不去手，因为收益太高，风险太高。最放心的只有城投，但城投现在收益也很低，1年期的收益率处于20%分位数以下，对负债成本的保护非常单薄。因此，中小银行很难再像过去一样简单的去做配置。未来需要：1）加强波段操作能力，提升资本利得收益；2）加强信用个券筛选，挑选具有超额收益的个券。而这两点，对很多基础薄弱的银行来说，很难依靠现有的投研团队实现。3、从长远来看，后资管新规时代，理财净值化转型是趋势。净值化产品在缺失了预期收益+资金池模式的“保护”后，将真实体现出管理人的投资能力，金融资产的价格走势、波动变化将直观的体现在投资者的面前。产品的投资回报率与净值的稳定性成为了银行理财规模竞争的核心，而投研能力是核心中的核心。4、年4号文之后，异地非持牌机构没有获得许可证不能异地开展业务。很多中小行的金融市场部或资管部被迫撤回归属地，一批专业的债券投研人员没有跟随中小行回去，而选择留在了北上深，中小行的投研人才出现了断档，对外部投研的需求进一步提升。因此，综合以上几点，我们认为即使产品形式的委外现在仍然受到严格的限制，银行对非银资管存在较强的戒心与不信任感，我们也依然相信银行这端对投研服务的需求仍然比较旺盛。投顾虽然有沟通交流时间长（可能会丧失最佳的投资机会）、投资范围狭窄（基本以平层债券投资为主，权益、国债期货等衍生品无法投资，甚至交易所的债券交易也不能做）等问题，但在产品形式被限制后，这可能是银行（中小行）为数不多的，能够获取外部投研支持的成熟渠道了。而且，最关键的是，在投顾模式下，银行对资金业务的参与度会比产品模式更高，能时刻把握自身的投资与持仓，既对投研与业务体系的建设完善更有益，也能有效防范过去产品模式下可能出现的道德风险，缓解银行对非银机构的戒心与不信任感。在这种情况下，投顾可能是未来中小行与非银资管之间合作的重要方式。

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投顾的未来

投顾模式起步比较早，在-年间，虽然规模也出现了明显的扩张，但实际发展的比较粗放，业务开展过程中存在较多弊端。

在现在新的资管与监管环境下，中小行要利用好投顾，需要有新的思维与新的模式。

（一）大行与中小行的不同

大行与中小行聘请外部非银机构充当投顾，对投顾的要求、筛选与投后管理等方面有不同的侧重点。大行更为规范复杂，中小行简单，更多看重投顾的报价，将其作为产品模式委外的替代品。

大行在做投顾时，有一套相对比较完善的体系，在投顾筛选、与投顾的交流互动等领域都比较成熟。

1、投顾的筛选采取白名单制+分指标打分的模式展开。

其中，白名单是门槛，非银机构只有进入了大行设置的白名单，才有机会进入打分环节，与银行形成真正业务上的合作。

白名单的设置，大行一般看重金融机构的管理规模（公募、私募）、资本金规模（证券公司）和监管评级等因素，采用划线的方式确定白名单机构。

比如某大行，在-年时，要求券商资管和基金综合排名前50，私募债券管理规模超过亿，才有资格进入白名单库。

在打分层面，银行会对公司概况（资本金规模、排名、监管评级、综合实力等）、历史业绩（收益率、回撤、风险收益比等）、投资团队（组成结构、经验等）、投资风格与策略、风控体系（信用风险、市场风险与操作风险的识别）以及其他因素分别赋予相应的权重，然后由资管部门、自营部门以及其他相关的合作部门打分。

另外，随着委外模式的盛行成熟，越来越多的银行不仅

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