工商银行业绩稳健增长,资产质量向好
方正银行团队专注深度研究
本文来自方正证券研究所于年3月29日发布的报告《工商银行：业绩稳健增长，资产质量向好——年报详解》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。余金鑫S3
核心观点
事件：3月26日，工商银行发布年报，营收.65亿，YoY+3.2%(-7.4pct)；归母净利润.06亿，YoY+1.2%（-3.7pct），ROE11.95%（-1.1pct），不良率1.58%（+0.15pct）。
业绩稳健增长，利润增速回正。在疫情影响下保持稳健经营，盈利能力快速恢复。净利息收入企稳回升，归母净利润增速YoY1.2%，环比20H1提升10pct。
资负结构优化，净息差企稳。对公信贷增量超出往年，存款活期化明显。负债成本管控显效，20年净息差2.15%，较20H1提升0.02pct。随着信用环境边际收紧、高收益资产占比提升，资产收益率下行或放缓，净息差有望回升。
资产质量向好，资本充足水平合理稳健。受疫情影响，20年不良率提高至1.58%，下阶段或有所改善。资本充足率保持在稳健合理水平，为资产高质量扩张奠定基础。
投资建议：业绩稳健增长，资产质量向好
作为大行中的标杆，20年经营业绩受到疫情严重冲击，但在控本增效策略上开展有力工作，展现出稳健向好态势，下阶段资产收益率有望企稳回升，存款优势持续巩固，资产质量或进一步改善。预测其21/22/23年归母净利润增速为5.6%、6.0%、6.3%，当前价格对应0.65倍21年PB，维持“推荐”评级。
风险提示：货币政策超预期收紧；区域经济恶化导致经营承压；净息差下行趋势加大；监管政策趋严等。
报告正文
1.
业绩稳健增长，利润增速回正
营收增速保持平稳，归母净利润增速回正。20年营收同比增速3.2%，较19年下降7.4pct，环比20Q3提升0.3pct；拨备前利润同比增速4.2%，较19年下降2.7pct，环比20Q3提升1.3pct；归母净利润增速1.2%，较19年下降3.7pct，环比20Q3提升10.3pct。在疫情影响下保持稳健经营，盈利能力快速恢复。
利息收入增速企稳回升，手续费收入保持稳定。营收能保持平稳主要是利息收入增速企稳回升，20年还原净利息收入（净利息收入+其他非息收入）同比增长3.7%，较20H1提高0.2pct，利息收入增速在骤降后已开始企稳。20年净手续费收入同比增长0.5%，同比增速和20H1、20Q3基本持平。
净利润增速修复的原因是什么？从贡献因子的拆分来看，主要是计提拨备的负面影响在减弱。一方面规模保持平稳扩张，对收入形成支撑，另一方面拨备对净利润增速的负贡献因子在20H1、20Q3分别为-11.6%、-12.1%，是造成利润增速下滑的主因，20年末指标已恢复至-4.1%。
ROA较19年下滑主要是让利影响。20年ROA同比下降8BP，从杜邦分解看，净利息收入（同比降15BP）是主因，主要是推进LPR定价基准转换，持续让利实体经济导致。
2.
信贷投放较快，存款结构优化
资产增长结构以信贷为主，对公贷款增量大超往年。20年为满足疫情防控阶段的贷款需求，资产增量结构偏向信贷。20年资产增量结构中，贷款+亿，金融投资+亿，同业资产-亿（下半年-亿）。仅上半年贷款增长亿，已接近19年全年增量。其中，对公信贷全年增长亿，增量大幅超出往年。
信贷资源向疫情防治重点领域倾斜。下半年，对公贷款主要投向交通运输、仓储和邮政业（+亿）；租赁和商务服务业（+亿）；水利、环境和公共设施业（+亿）。个人贷款中按揭（+亿）和消费经营贷（+亿）增长较多。
政府债投资大增，基金规模收缩。投资风险偏好降低，加大地方债、抗疫特别国债支持力度。下半年，政府债投资余额增加亿，基金投资收缩亿。
存款基础夯实，负债成本管控助力息差企稳。上半年存款大增亿，主要是定期（结构性存款）和企业活期增长较好，同时把握低利率环境拓展同业负债，同业往来款项增加亿。下半年市场利率走升导致同业负债成本提高，同业往来款项收缩亿，个人活期存款增加亿，负债结构的动态优化帮助息差保持稳定。
存款活期化趋势明显，个人活期大增。下半年企业定期和个人定期分别-亿、-亿，企业活期和个人活期分别+亿、+亿。20年末企业活期和个人活期分别占计息负债的25.6%和17.9%，较半年提高0.2pct和1.4pct。存款活期化趋势明显，结构优化有利于整体负债成本管控。
贷款行业分布均衡，疫情影响或将缓解。贷款行业分布比较均衡，对公中占比较大的是交运仓储邮政业、制造业和租赁商务服务业，20年这些行业客户受疫情冲击较大，资产质量受到拖累，预计随着疫情影响消退将逐渐改善。个贷中主要是房贷占比较高，在房地产贷款集中度管理要求下，个人住房贷款占比受到管控（工行对应上限为32.5%），需
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